新桥与韩国政府签订《共识备忘录》，独家收购韩国第一银行，在市场中引起了不小的轰动。国际媒体一直高度关注此事，但都猜想最终夺魁的非汇丰银行莫属。名不见经传的新桥脱颖而出，让人大跌眼镜，不禁要问，新桥是哪路神仙？签约的时间也平添戏剧色彩。对许多人来说，1998年已经过去，全世界都在放假，而韩国政府居然在元旦前的最后一刻做此爆炸性的宣布，震惊了市场。

《纽约时报》向来以严谨著称，但其记者在1999年1月1日发出的新闻稿，想当然地报道：“韩国政府今日签署一项协议，将韩国第一银行控股权出售给由全球最大非银行金融机构（通用电气资本公司）牵头的财团以及新桥。”

这位女记者显然未经查证就大胆假设。我们早前为了满足金监会引进战略投资者的愿望，曾试图拉通用电气资本公司入伙，但后来金监会没再坚持，也就作罢了。《纽约时报》的记者可能当初有所耳闻，现在就捕风捉影，猜想只有知名的大公司才有能力干此大事。

新年伊始，有关新桥收购韩国第一银行的报道占据了所有主流韩文和英文报纸的头版。不少外国投资者认为，亚洲金融危机还不知何时到头，在如此深重的危机之中，收购一家已收归国有的破产银行是铤而走险。也有不少人来电话祝贺，赞佩我们有魄力，捷足先登。虽然褒贬不一，但可以肯定的是，这笔交易让新桥在市场上名声大噪。

《华尔街日报》编辑部专门发表社论，题为《汉城实用主义的胜利》，称赞韩国第一银行的交易是韩国政府的一项“大胆壮举”。

对于韩国政府主导的银行体系的改革，韩国境内外的态度形成强烈的反差。国际市场热烈赞扬重大改革迈出一步，将韩国第一银行出售给新桥视为韩国政府改革决心的有力证明，而韩国国内的部分舆论则认为将两家国有化的银行出售给外资是IMF乘人之危，强加给韩国政府的，几近丧权辱国。《华尔街日报》的这篇社论，就产生在这个背景之下，所以才有赞扬韩国政府和斥责反对派的语言。正如社论所说，如果没有在一年多前发生的金融危机把韩国逼到主权破产的边缘，政府的这一举措可能更加不得人心。

有趣的是，直到今天，韩国还有人翻历史的旧账，对政府当年接受IMF的条件愤愤不平。2020年，韩国上演了一部16集的电视剧，英文的名字居然是“Money Game”，与本书的英文版书名“Money Games”只差一个字母“s”。这部电视剧讲的是在金融危机之中，韩国央行的一个女官员如何抵制她的上司以及政府部门屈服于国际机构的压力而几近卖国的行为，是一部女英雄抵制“韩奸”和“外辱”的神剧。

本书的英文版也是在2020年出版的。幸亏书稿和书名早在2018年就写好，并在2019年递交给美国的出版商，否则有人可能怀疑我剽窃了韩剧的名字。我知道韩国的这部神剧，是一个韩国朋友读了本书英文版之后告诉我的，真是无独有偶，无巧不成书。

国际舆论对新桥收购韩国第一银行的热烈反应，与韩国国内舆论的冷淡态度形成鲜明对比。我想韩国政府的感受一定像是吃油炸冰激凌，外热内冷。只是多年之后回顾的时候，我才充分体会到民族主义情绪对政府的行为产生了多大的影响。空前的金融危机以及随后IMF要求的政府紧缩措施，让韩国感到颜面尽失。将曾经最大的金融机构之一卖给外资更是引发非议的浪潮。英文版的《韩国时报》在1999年1月5日刊登的一篇文章称，政府做出了“太多让步”，包括“（同意）负担未来两年发现的额外的不良贷款”。

这种排外情绪并不稀奇。几年之后中国进行银行体制改革，引进外资，也引发了多年的关于是否贱卖了国有银行的争议。

《共识备忘录》相当于外国机构投资者逆市而行，在韩国经济最困难的时刻给它投下了一张强有力的信任票。此举对国际金融界产生了很大影响。新年的第一个工作日是1月4日。当天，国际信用评级机构标准普尔将韩国的主权信用评级的展望调整为“正面”，表示可能会提升其主权信用评级。标准普尔对正面展望给出的一个重要理由就是韩国第一银行的交易：“韩国第一银行完成出售，加上预期的政府还要卖的汉城银行，应该标志着韩国疲软银行业将重振。”标准普尔称，《共识备忘录》体现了韩国政府要“全面结构改革”的意愿。

国际评级机构的认可对仍处于金融危机中的韩国来说是巨大、实质性的帮助——主权信用评级的改善使得韩国政府在国际市场借钱再一次成为可能，而且会降低其借贷成本。

不久，国际媒体的积极报道开始扭转韩国国内的舆论风向。《华尔街日报》社论和标准普尔的声明都被翻译出来刊登在韩国各大报纸上。不久，支持政府改革的声音渐渐占了上风，尽管自始至终批评的声音不断。

一石激起千层浪。《共识备忘录》签署的消息公诸报端之后，许多竞争对手也浮出水面。大约一周之后，金地鸿告诉我，已经有5个新的竞标者站出来，表示有收购兴趣，其中包括一家大银行。该银行代表与韩国第一银行的一位董事接触，说愿意以和新桥同等的条件收购韩国第一银行。

新桥收购韩国第一银行一事公之于众后的短短一周，大大改观了外资和国际市场对于韩国经济的态度，不能说已经阴转晴，至少是阴转多云，阳光透过云层照射下来。

重新引发外资的兴趣，对韩国来说当然是件大好事，可谓雪中送炭，但给新桥带来的是隐忧。《共识备忘录》只是一个框架性的协议，不具法律约束力。我们要完成这笔交易，还要在《共识备忘录》的基础上进一步谈判以达成有法律约束力的最终协议，这还需要做很多工作。此时跳出来的竞争对手，恰似半路杀出的程咬金，对我们构成威胁。庞德曼警告各位同事，我们必须在5月2日排他期结束之前完成最终协议，否则，项目仍然可能被别人抢走。

元旦过后，我、陈焕彪和潘德邦与金监会的陈栋洙局长和金星勋博士一起吃晚饭。席间，我们得知陈栋洙被提拔了，将要到总统府青瓦台去工作。谁会接替他还不知道。他的离去令我颇感遗憾，但我也替他高兴。他是一个通情达理、公正务实、勤恳敬业的政府官员，非常值得尊敬。

* * *

1月6日，是一个阳光明媚的冬日，气温在0℃以上徘徊。我第一次踏入韩国第一银行总部大楼。虽然我已经为了收购这家银行谈判了好几个月，但是还从未拜访过。银行的总部是位于汉城市中心钟路区的一栋22层高的大楼。该楼建于1987年，外形让我想起纽约市的联合国大厦，像一块直立的砖头。虽然它不如联合国大楼那么高大，但也很气派，白色的石头外墙上嵌着略有色泽的窗户。韩国第一银行的标识是一个翘起的红色大拇指，竖立在楼顶，几千米外都可以看到。

虽然离成交尚远，但当我穿过天花板高悬的宽敞大厅时，我已经有主人的感觉了，当然是代表新桥。董事长兼行长是柳时烈，曾任韩国央行的副行长，在韩国第一银行被政府接管之后，被派来做董事长。他和其他高管热情接待了我们。柳先生60多岁，满头银发，文质彬彬。他表露出的欣喜神情，就像一个即将被攻陷的城池守将看到救兵一样。他曾在哥伦比亚大学获得学位，所以英语说得很流利。

当时，韩国第一银行因缺乏资金几乎停摆。银行的资金主要来自存款，贷出的钱必须收回来才能再贷出去。如果贷款收不回来，资金入不敷出，渐渐就无法周转了。一旦无法应付存款提取，银行就实质上倒闭了。当时韩国第一银行就处于这种状况，许多主要客户（包括起亚汽车和大宇集团下属的一些公司）已经停止还本付息。只是依赖政府偶尔注资，这家银行才得以勉强维持运转。

在1997年被任命为韩国第一银行行长之后，柳时烈聘请美国安盛咨询公司制订重组计划。他缩小了银行规模，将员工从9000人裁减到4000人左右，并关闭了一些亏损的分支机构。他还将管理层和普通员工的薪水分别削减了30%和10%。为了改善贷款的风险管理，他建立了10人信贷审查委员会，独立审查贷款，而他本人不是该委员会成员。在发达国家，设置独立的信贷决策机制是惯例，但在韩国几乎闻所未闻，管理层通常拥有最终决定权。柳时烈告诉我们，实行这些措施后，银行在1998年最后两个月已开始赢利，尽管宏观经济尚未稳定。

我很钦佩柳时烈先生。他接手的是一个烂摊子，但他力挽颓势，激励士气，稳定局面，做出了很大的贡献。员工经历了不少的痛苦，做出了很大的牺牲。当新桥与韩国政府签署了《共识备忘录》的消息公之于众时，柳时烈立刻给员工打气：“卖给外国投资者是银行重生的唯一途径。”显而易见，柳时烈和全体员工都期盼外国投资者尽早到位，使银行彻底摆脱困境，也使他们的处境得到改善。

柳时烈慷慨地把韩国第一银行大楼的一整个楼层提供给我们做临时办公室。交易的下一步需要大队人马帮助，除了新桥自己的团队，还有各类顾问，包括财务顾问、律师、会计师、咨询公司等，分工负责建立财务模型、起草法律文件、对贷款和财务状况做尽职调查、制定未来战略等。这么多人，当然需要很多办公的空间。桌椅摆满了一层楼，也没有什么间隔，各个团队就在自己的地盘工作。虽然有100多人，但是异常安静，大家都埋头处理手头上的文件，或在电脑上办公。

财务顾问雷曼兄弟团队的任务是与新桥的团队一起建立财务模型，并对银行资产估值。安永是全球领先的会计师事务所之一，其团队需要对每笔贷款、每项资产按市值估价。安永的团队中有80名左右会说韩语的专业人士。协助他们的是资产评估专业公司华利安。咨询公司贝恩的职责是深入调查韩国第一银行的运营和管理，做出诊断，找出问题并提出解决方案。法律顾问仍然是佳利律师事务所，以及新聘请的韩国最著名的律师事务所金张。后来金张律师事务所在幕后谈判中扮演了重要的角色。

1月19日下午，我们召集各个顾问团队的代表，召开首次协调会议。会议在韩国第一银行总部我们所在的楼层召开，由新桥的陈焕彪主持。陈焕彪在私市股权投资方面比我有经验。他和潘德邦负责所有准备及尽职调查工作的实施，而我主要负责与韩国政府方面谈判。会议开了两个多小时，讨论了工作范围、时间安排以及各方的职责。为了密切协调各方的进度，我们决定每周二和周四召开全体会议，各方或者到场，或者通过电话参加。不久，整个楼层就像工厂的厂房，所有团队在堆积如山的文件环绕中没日没夜地工作。

我们心急如焚，金监会方面却不紧不慢。我们天天催促，但过了两周，对方才同意见面谈判正式协议。

1月20日，布朗姆与唐开罗飞抵汉城。我们一起去韩国第一银行大楼见柳董事长。管理团队做了简报，然后大家一起吃了午饭。次日，我和布朗姆、唐开罗、金地鸿去汝矣岛的金监会大楼拜访李宪宰。这是一次礼节性的拜访。双方就签署《共识备忘录》一事互相道谢，均表示将尽最大努力向前推进。

不用说，大家都心情愉快，毕竟走到这一步不容易。此项交易备受关注，也让我们感到在做一件比一般投资更有意义的事情。

这一次，我们见到了一个全新的金监会谈判团队。银行重组特别工作组的新组长是南理宇（并非真名）局长，替代了以前的陈栋洙。他手下的处长是尚可倚（并非真名），取代了过去的金星勋。

南理宇和尚可倚都是一个校友圈里的人。在韩国的精英中，尤其是在政府官员中，许多人出自两所名校。一所是京畿高等学校。这是一所高中，男校。此校在1899年奉国王的敕令筹建，1900年开学。10年后，朝鲜被日本吞并而亡国，这所学校也成了国王最后的遗响。另一所是汉城国立大学（现在叫首尔国立大学），也是精英荟萃之地。韩国的高官显贵多出自京畿高等学校和汉城国立大学，往往是从京畿高等学校毕业后就考入汉城国立大学。这一层次的同学关系遍及韩国的政商两界。

南理宇和尚可倚都是京畿高等学校和汉城国立大学的毕业生，而且都毕业于汉城国立大学经济学系。经济学被普遍认为是韩国大学最热门的学科。金监会主席李宪宰也毕业于这两所名校。

韩国政府方面换将让我有些担忧。在过去的几个月中，我已经熟悉了旧团队和他们的报告路线：金星勋主谈，向陈栋洙报告，而陈栋洙向李宪宰报告。据我的观察，金星勋深得陈栋洙的信任，而陈栋洙又得到李宪宰的器重，这三个层次很有默契，配合密切。新的团队如何操作还是个未知数。

陈栋洙调升总统府任职，而金星勋则离开了金监会。为什么离开，我们不得而知，他也闭口不谈，但很显然，他不是主动离去的。按说他作为金监会的首席谈判代表，谈成了轰动市场的《共识备忘录》，是有功之臣，但此时不知缘何出局了，这给我以不祥之感。也许不赞成韩国第一银行交易的不只是见诸报端的舆论，韩国政府内部可能歧见很深呢。

按照《共识备忘录》的规定，我们只有4个月的独家谈判权。此时离5月2日的最后期限还剩下三个多月，而我们必须从头开始与金监会的新团队建立起信任，进入谈判。随着时间的流逝，我越来越感到紧迫。

我们本来期待与金监会新团队在《共识备忘录》的基础上谈判正式合同的细节，但他们似乎准备不足，对《共识备忘录》的条款并不是特别感兴趣，甚至回避我们。当初与陈栋洙和金星勋打交道，双方可以随时见面，深入交谈。现在谈判对手换成了南理宇和尚可倚，就不能如此随便了。他们两位都摆出一副拒人于千里之外的样子。南理宇更是如此。他的英语水平有限，所以交谈需要翻译。和他们安排一次正式会谈，竟然花了好几周。直到1999年2月3日，我们才开始第一次实质性对话。那天的会从早上一直开到下午4点半，但毫无进展。

2月11日，为了增进相互了解，我邀请尚可倚和他的两位同事吃晚饭。在此三人中，尚可倚的官阶最高。他竟然迟到了45分钟，而且没有表示任何歉意。我在韩国从未见过如此失礼的行为。通常，人们在大街上碰到都会互相鞠躬；年轻人与年长或资历较深的人握手时，会用左手握住右肘，以示谦恭。韩国人对外国人尤其讲礼貌，与人约会，即使不早到，也会很准时。所以，我只能把尚可倚的行为解读为有意怠慢。

2月12日（周五），庞德曼与唐开罗一同飞抵汉城。当天上午，在内部会议上，我向庞德曼介绍了情况，然后一同乘车去金监会与李宪宰共进午餐。

庞德曼不是个含蓄的人，向来直言不讳。午餐开始，双方说完客套话之后，他就看着李宪宰说：“我的团队告诉我谈判进展很不顺利，贵方团队不大配合。”

李宪宰似乎吃了一惊，也许他期待着一顿礼仪性的轻松午餐，庞德曼的话让他不知如何应对。他扭过头，用韩语和身边的人交谈了几句，然后转过身说，他会调查此事，并随即向庞德曼保证，韩国第一银行的交易对政府而言是最为优先的要务。

庞德曼的抱怨产生了效果。午餐后，新桥和金监会的团队又坐下来开会。金监会方面出席的是南理宇、尚可倚和李明春（我们在内部称他为“小李”，以别于李宪宰主席）。当时气氛有点紧张，但是一张熟悉的面孔使我松了一口气：前首席谈判代表金星勋也在会议室里。他当然熟悉《共识备忘录》的每项条款，所以我不必向金监会的新团队解释含义，但他自始至终一言未发。

会议之后，我给庞德曼写了一个备忘录，其中说道：“南理宇因为你对李宪宰发了牢骚而大为光火。他应该是觉得自己面子上挂不住。”

我对南理宇解释说，是我告诉庞德曼双方之间的进展很不顺利，我认为已经到了危急时刻，如果不能马上取得突破的话，这笔交易可能功败垂成。

我的话引起了对面一片哗然。金地鸿当然懂韩语，后来告诉我们，他们相互指责，而主要矛头对准小李，斥责他要纠正“态度和个性”问题，让他更灵活些。其实这位小李之所以对我们态度有些生硬，大概是因为揣摩了上意，不自觉流露出来的。

随后，我花了一些时间谈论双方建立互信的必要性。我说：“你们要是觉得我们在任何问题上的意见有不公平之处，请直截了当告诉我们。”尚可倚回答：“我方也很欣赏双方在《共识备忘录》签署之前所建立起来的互信。”

接下来，我们讨论了一项条款。按照《共识备忘录》的规定，所有的贷款都按照市值重新作价。譬如一笔资产，以前值100元，现在市值跌了，变成了60元，当然应该以60元的价格卖给投资者。

再有，估计一个贷款的公允价值，取决于贷款期限的长短。长期贷款的利率一般高于短期贷款的利率。如果市场的利率变了，长期贷款利率与短期贷款利率变化的幅度往往不同。问题在于，韩国的银行绝大多数贷款是一年期的，但到期之后并不要求还款，而是展期，所以实质上变成了长期贷款。在经济危机的状况下，因为企业在贷款到期时无力偿还，展期的压力增加了，所以短期贷款几乎必然变成长期贷款。此时市场的利率大幅攀升，因此要么银行在展期的时候提高利率以维护自己的利益，要么就只能对贷款减值。

根据这种情况，我们要求在评估一个贷款的价值时，把短期贷款视为长期贷款，也就是使用长期贷款的市场利率来计算它们的价值。

我在会后写给庞德曼的备忘录中说：“在过去两天‘工作层面’的讨论中，小李变得耐心了，颇给人以好感，但在贷款期限这个问题上，他仍然不同意我方的意见。他愿意避重就轻，先跳过棘手的问题，讨论其他问题，把难题留给更高层次去讨论解决。如此，我们才取得了一定进展。”

* * *

接下来的一周是春节假期。韩国在历史上的典章制度以及文化传统与中国差不多，因此春节在韩国也是最重要的节日。有些韩国人在圣诞节仍要工作，我与金星勋谈判《共识备忘录》的时候，圣诞节期间没有一天休假，但春节就不同了，全韩国放假，阖家团圆。金监会的官员当然也不例外。

谈判因此暂停。春节期间，香港的学校也放假了，我和妻子决定带着女儿到韩国的济州岛度假。我正在学习韩国历史，正好趁此机会开阔眼界。选择济州岛的另外一个原因是它离汉城不远，飞机航程不过一个小时多一点，我想假期一结束马上返回汉城。

我们在济州岛入住的是新罗酒店（和汉城的新罗酒店同属一个股东——三星）。酒店靠海，房间宽敞明亮，窗外就是大海，一片蔚蓝，一望无际，景色十分优美。此时汉城气温已是零下，济州岛气候温和，大约10℃。济州岛的地貌十分独特，整个岛屿是由火山爆发形成的，凝固了的熔岩覆盖了大部分地区。千百年来，岛民用火山岩垒墙盖屋，石墙四处蜿蜒。火山岩浆在流入大海的地方，凝固成奇特而美丽的形状。岛的中心是一座巍峨的高山，叫汉拿山，这是一座休眠火山，也是韩国最高的山峰。岛上的绿植郁郁葱葱。

济州岛有个独特的现象，就是生活着以潜水捕捞为生的中年妇女（“海女”）。即使在冬天，她们也反复沉入海底，下潜时没有任何装备，仅仅身着尼龙服，戴着面镜，在腰间用绳子绑上重物，如此而已。她们潜入大海深处，几分钟之后，带着一小筐的贝类、海胆和海参冒出水面。她们把从海底采集到的海鲜卖给过往的游客。游客坐在岩石上，蘸着芥末和酱油生吃。

这份营生实在辛苦。我了解到这些妇女从事这个行业是迫不得已。旧时，渔民出海，可能在风暴中丧生，留下的寡妇只能独自谋生。潜入海底摸各类海产就成了她们谋生的手段。“海女”都年纪不轻了，我想这个传统肯定很快就会消失。以现在天气预报的准确性和捕鱼船的现代化，海难应该较鲜见了。我无法想象现代的年轻女性会愿意从事如此艰苦和危险的工作，但我想即使“海女”消失在历史记忆之中，她们的精神也会继续存在。看着她们义无反顾地跳入冰冷的海浪中，我觉得她们代表了韩国老百姓在面对逆境和困难时的勇气、韧性与自豪感。我想这个国家终将从经济危机解脱出来，并变得更强。这也是为什么我们把宝押在韩国第一银行上。

假期的每一天，我都要参加电话会议，与团队一起讨论韩国第一银行的交易。一天，女儿跑进房间。我把电话调成静音，大声用英文对她说：“小莲莲，我爱你！”突然，电话另一端的交谈声停止了。短暂的沉默之后，传来陈焕彪的声音：“单，我们也爱你！”电话里的人都笑了。原来酒店电话的静音功能失效了。

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春节的长假把2月给挤短了，几乎是一晃而过。到了月底，我们和金监会的谈判仍然毫无进展。根据《共识备忘录》，排他期只剩下大约两个月了。

《共识备忘录》中规定，新桥有权对韩国第一银行的所有资产都按市值重新定价。用什么方法来计算市值成了双方争议的焦点。为什么双方有如此大的分歧呢？主要是因为在经济危机期间，市场交易几乎消失了。譬如银行卖掉一个贷款，在正常的经济环境中，总是能够找到买家的，也就是说有市场，但是在危机环境中，每个银行都坏账累累、资金短缺，自然没有钱去买别的银行的贷款，所以贷款没有了市场。在当时的市场条件下，银行如果要卖贷款，即便是正常贷款，也必须以低于账面值的价格出售。至于不良贷款，那就更糟了，根本无人问津。没有市场，就没有了价格标杆，如何确定韩国第一银行贷款的市值呢？

我们花了一周的时间与尚可倚领导的团队谈判，但无法达成一致。

安永会计师事务所是新桥的顾问。安永的会计师们提议双方采用世界先进的贷款分类标准，即前瞻性的分类方法——根据借款人偿还能力和还款可能性分类。

旧的分类方法根据还款的现状分类：正常还本付息的属于正常，不够正常的属于关注类，停止付息的属于次级，再次的是可疑类，然后是损失类。次级以下被统称为不良贷款或坏账，亦被称为特定分类贷款。

前瞻性的分类方法要求判断借款人在未来还本付息的能力。譬如一个借款人仍然在还本付息，但其经营前景堪忧，产品销量不断下滑，今天有能力付息，明天却可能断供。按照旧的分类法，既然仍在付息，就属于正常，至多是关注类，而按照前瞻性的方法，就可能把这个贷款直接归类于次级甚或可疑类，为此贷款潜在的损失计提准备金。

当时，韩国通用的会计准则不用前瞻性，只看借款人还本付息的记录。正常还本付息的都属正常，无须计提准备金。但旧的会计准则已经过时了，不能反映贷款的真正质量和价值。

当时数千家韩国企业在沉重的债务负担下苦苦挣扎，在现金流枯竭的情况下，只能通过裁员削减开支还债，随时都可能违约。若此类贷款仍属正常，无异于自欺欺人，导致准备金严重不足。一旦违约——停止付息，必须减值，则直接冲击银行的资本金。韩国第一银行和其他很多银行就是如此在短期之内资本金丧失殆尽，面临破产倒闭的。

但金监会坚持使用旧的会计准则，实际掩盖隐含的损失，使资产值虚高。

以韩宝钢铁为例。该公司曾是韩国第一银行的主要客户，在1997年年初破产。它的破产加速了韩国的金融危机。其实韩国第一银行高管都知道，韩宝钢铁的杠杆率明显过高，在债务重压下破产是迟早的事。不过，在其宣布破产之前，韩宝钢铁一直正常付息，所以按照韩国的会计准则，对它的贷款仍然归于正常类。如果当时韩国第一银行采用前瞻性的会计准则，早些把韩宝钢铁的贷款列为次级或可疑类，计提准备金，就可以防患于未然。由于韩国第一银行和韩宝钢铁的其他债权银行都未能做到这一点，所以当韩宝钢铁因现金流枯竭而破产时，所有债权人只能核销其贷款，数家银行被拖垮。

其实韩国监管机构已经意识到旧的会计准则有问题。金监会的姐妹机构（金融监督服务委员会）已经准备在全韩国采用前瞻性的贷款分类准则。即便如此，金监会的团队还是不同意按照国际准则评估韩国第一银行资产和贷款的价值。在我方看来，以次充好的贷款，就如金玉其外、败絮其中的橘子，当然不能接受。

金监会坚持使用旧的会计准则，也严重偏离了《共识备忘录》。《共识备忘录》明文规定，双方需要使用国际准则来分类正常和不良贷款。我很快发现，这并非金监会与我们有分歧的唯一问题。

在就《共识备忘录》谈判时，政府的首席谈判代表金星勋博士曾对我郑重承诺，新桥控制后的韩国第一银行有权将任何不良贷款出售给韩国政府。他在1998年12月30日给我手书了一份承诺函：“政府允许投资者在交易结束前剥离任何贷款，包括正常、关注类或任何类的贷款，并将这些贷款转给（政府所拥有的）坏银行。”

现在，金监会团队不承认新桥有在成交前剥离和转移给韩国政府不良贷款的权利，也不同意新桥在成交后有不受限制地将贷款卖还给韩国政府的权利。金监会团队的立场转变不但违背了《共识备忘录》，而且使得交易对新桥来说失去了商业可行性。

金监会的财务顾问是大摩，会计顾问是普华永道。大摩和普华永道的团队在私下里告诉我们，在拖售权问题上，他们同意我们的意见，但无法说服自己的客户金监会遵守《共识备忘录》。左思右想之后，我提议，请代表新桥的安永和代表金监会的普华永道两个会计师事务所，在不受各自客户影响的情况下，自行对于采用何种估值方法达成一致。我希望他们能凭借自己的专业标准达成共识，免得新桥与金监会争论不休。

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2月下旬，金监会和汇丰银行发布联合公告，称双方已就汇丰银行收购汉城银行一事达成了《共识备忘录》。汇丰银行将先向韩国政府支付2亿美元，再向汉城银行投入7亿美元资本金。消息一出，我们顿时感到巨大的压力。因为汇丰银行给予政府的条件看起来比新桥的条件优惠得多。

先前，汇丰银行在收购韩国第一银行的竞争中输给了新桥，主要是因为汇丰银行坚持将政府的持股比例限制在20%，而且还要求有按净资产买回的权利。新桥签署了收购韩国第一银行的《共识备忘录》之后，韩国主权信用评级提高，市场开始看好韩国，从而导致韩国政府的谈判地位显著改善。这体现在其与汇丰银行达成的初步协议之中：公告中披露的条款包括韩国政府将保有汉城银行30%的股份，并有权进一步收购19%的股份，使其潜在的持股比例达到49%。在这一点上，与新桥旗鼓相当了。汇丰银行又承诺支付2亿美元的“入门费”，这使新桥望尘莫及。

公告还表示，汇丰银行将对汉城银行的资产和负债进行严格审计，双方预计在5月底完成交易。

南理宇局长颇为得意地告诉我，汇丰银行的交易是他亲自谈妥的。我知道在与汇丰银行的谈判中得手会使他更加坚定压迫新桥做出更多让步的决心。他本来就对《共识备忘录》中的诸多条款置之不顾，看来下一步会变本加厉。此时，我严重怀疑韩国政府方面是否还有诚意成交。

我的担心并非没有根据。汇丰银行的交易宣布几天后，我私下会见了金监会前首席谈判代表金星勋。虽然他已经不再是金监会谈判团队的一员，但他对谈判团队的想法还是有所了解的。

他告诉我，金监会内部有人强烈反对新桥的交易。“你们最好在排他期内完成交易，”他说，“否则你们可能会完全失去它。”

然而，我们越是迫切地希望推进，谈判进度似乎越缓慢。

新桥的团队壮大了不少。除了我和唐开罗、陈焕彪、潘德邦以及雷曼兄弟的团队外，还增加了一些新面孔。吉姆·沃纳来自德太，被借调到新桥，帮助韩国第一银行交易。鲍勃·巴纳姆是美国储蓄银行的前总裁和首席运营官，应庞德曼之约，成为本交易的顾问。巴纳姆是一位经验丰富的银行高管，他推荐了几名专家，其中包括韩裔美国人李秀虎。他是一位信贷分析师，曾经是美洲银行韩国分行的信贷审查官，熟悉许多韩国企业的信用状况和财务能力。

韩国政府的团队也扩容了，加进了财政经济部和韩国存款保险公司的代表。有了这么多人，会议效率更低了。在所有重大问题上，特别是如何对贷款估值，我们经常争论几个小时而无结果。对于《共识备忘录》中的每项条款，现在似乎都要重新谈判，好像《共识备忘录》根本不存在一样。而且对于我们提出的任何新建议，对方根本不予考虑，也不讨论，断然拒绝。

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转眼就到3月了。离排他期终止还剩下两个月，而我们与南理宇的团队仍然没有建立起多少互信。对于我们提出的任何建议，韩国政府方面好像只会说不。我感觉他们是怕，怕犯错误。也许他们认为我们是搞金融的，是投资老手，他们害怕上当，接受了对己方不利的条件。他们不知道我们的底线是什么，所以只好不断探试，反复说不，逼我们让步。

我们的财务模型显示，如果达不成《共识备忘录》中约定的条件，这笔交易就不划算，投资回报率太低。财务模型模拟的是在新桥的控制下，韩国第一银行在未来5~10年经营的结果。模型中的参数和假设包括我们团队对于经济未来走势的判断、韩国第一银行在市场竞争中的地位和能力、贷款增长的速度、贷款损失和资产质量可能产生的变化等。模型可以让我们很容易看到，如果一个参数或假设发生变化，结果会发生什么变化。譬如贷款的实际价值是账面值的90%，而以95%作价，那么银行实际上接受了5%的损失。如果贷款总额为200亿美元，5%就相当于10亿美元，足以将新投入的全部资本金抹去，使银行重新陷入困境。

到目前为止，我们在谈判中的所有诉求都是以模型产生的数据为依据的。金监会的团队当然不了解我们的财务模型。不知为何，虽然他们有大摩做财务顾问，但是好像没有自己的财务模型，所以在谈判的时候，他们好像心中没数，总是担心新桥会从这笔交易中获取暴利，从而损害韩国的利益。

我意识到，要取得对方的信任，我们必须解决这个信息不对称的问题。3月2日，在会议结束之前，我提出一个大胆的建议，与对方分享我们的财务模型。我的想法是，他们看到了我们财务模型中的各种假设，就会意识到我们的要求并不过分，而是基于对各种风险的考虑。

一方向谈判对手主动透露自己的谈判计划，是闻所未闻之举，正如打仗的时候把自己的作战计划和盘托出给敌方一样。我为何如此考虑呢？我想透明可以赢得对方的信任，对方看到我们的模型，就知道我们的每一个建议都是尽可能地公平合理，并无乘人之危的企图。

可想而知，我的建议出乎金监会团队的意料。他们看来很高兴。第二天，我们把模型打印出来，在开会的时候，逐条为他们讲解，花了大半天的时间。他们听得认真，没有什么评论，但气氛变得轻松多了。不过，此后他们对于我们的所有建议，还是始终如一地说不。

如何评估贷款市值仍然陷在僵局。我本以为把这个问题推给安永和普华永道两个会计师事务所，由他们客观公正地找出方法是个好主意，结果事与愿违，他们根本无法形成一致意见。安永多顾及新桥的风险，而普华永道则想极力维护金监会的利益，谈不到一起去。

贷款的估值对于双方都是极为重要的问题。政府需要填补韩国第一银行资产负债表上的窟窿，而且还要在新桥收购后继续承担保留贷款减值的补偿，所以评估值越低，政府的支出越多。

我逐渐意识到，《共识备忘录》规定对每笔贷款和每笔资产按市值作价，在理论上很合理，但在现实中难以操作。为什么呢？第一，当时没有贷款买卖的市场，所以找不到市值。第二，即便双方都同意采用同一估值方法，各自产生的结果也可能不同。这是因为任何模型都要基于各种假设，譬如对于韩国经济走势或市场利率的预测。有两个经济学家就可能产生两种不同的预测，更何况谈判双方要顾及己方的利益。新桥的团队有理由担心韩国经济在近期下行风险大于上行的可能性，因为韩国毕竟仍然处于经济危机之中，很脆弱。韩国政府的团队也有理由对经济复苏的前景乐观。任何一方都可能是对的，因为没有人能预知未来。

此时雷曼兄弟的团队提出了一个全新的概念。他们建议我们干脆对所有新桥决定保留的贷款总额打一个平均的折扣，而不再以“公允市值”对每笔贷款或资产定价。如此就绕开了用何种方法计算市值这个棘手的问题。这个折扣不光要覆盖所有保留资产可能产生的减值损失，还要弥补贷款收益的不足。

假设银行的贷款总额是200亿美元，我们认为潜在的减值损失（即有些贷款收不回来而必须核销所产生的损失）为10%，那么覆盖资产损失的折扣应该是10%，才能确保投资方新桥不会承担减值的损失。这是第一层次的折扣。

第二层次的折扣基于利率的变化。过去贷款合同中的利率低于市场利率，所以贷款面值需要调整，才能使贷款的实际利率与市场利率相同。比如合同利率是5%，1000元的面值贷款一年产生50元的利息收入，但现在市场利率是10%了，所以500元的贷款就可以收到50元的息入，那么原来贷款的面值就应该从1000元调整到500元，才能反映市值。

我把新的思路向金监会的团队解释了。他们同意考虑整体打折的新方法，认为比逐个评估每笔贷款的市值要实际且容易操作得多。但折扣应该是多少仍有待双方协商敲定。

* * *

两天后，我们再次与南理宇会面。我提出了两个方案：第一个是贷款整体作价为原面值的87.5%，即12.5%的折扣率，韩国第一银行将不保留已经计提的准备金；第二个是整体作价为面值的97.5%，但韩国第一银行保留50%的已经计提的准备金。

准备金或者称拨备是银行为潜在的贷款损失而计提的，通常从股本金中扣除，实际上就是股东的损失。韩国第一银行的股本金早已损失殆尽，收归国有之后，准备金计提是由政府出资的。因此，第二个方案是把已经计提的准备金的一半留在银行，另一半划归给政府。

根据我们财务模型的计算，这两个方案在经济效果上是等同的，所以韩国政府选择哪一个对我们来说都无所谓。

我们认为给韩国政府的选项是合理的，而且已经很慷慨了。根据《共识备忘录》，新桥原本可以全部保留韩国第一银行已经计提的准备金，同时将所有的资产按市值作价，但现在给政府的选择是：要么按整体资产的87.5%标价，也就是说打12.5%的折扣，不保留任何准备金；要么按97.5%标价，即打2.5%的折扣，但保留一半的准备金。两个方案都意味着我方做出了重大让步。

南理宇似乎喜欢这个新方法，说要进一步研究后再答复我们。

因为我们决定放弃对每笔贷款和资产按市价估值的方案，而代之以对整体资产打折扣，我们就不再需要大批的会计师对贷款逐笔做分析和计算，所以安永会计师事务所就撤走了大批人员。韩国第一银行的一些高管人员注意到安永人员清理办公桌准备撤离，不知就里，以为新桥准备放弃投资了，因此大惊。我们也没做解释。我想把这个信息传递给金监会也好，让政府方面认为新桥在为最坏的情况做准备，让他们也感到一点压力。

第二天，我们见了南理宇和他的团队。我们提出两个方案的目的是打破僵局，取得突破。我本来期望对方也有同样的愿望，拿出诚意来向我方靠拢，但他没有采纳两个方案中的任何一个，而是择取了每个方案中对己方最有利的部分。他的反提议是，贷款整体作价为账面值的97.5%，而且全部准备金转交给政府。这就好比我提出以高价买一块新的手表或者以低价买一块残破的旧表，而店主只同意把破表以新表的价格卖给我。

南理宇如此不讲理，令我们瞠目结舌。我觉得他实在没有诚意。考虑到贷款质量，他的反提议简直荒谬。我们尽力弥合双方的差距，他非但不领情，反而得寸进尺。

我深感无奈。争论了一番之后，我说：“这样吧，我建议双方共同邀请一个国际组织评估贷款的整体价值。我们可以请IMF或世界银行，它们都会是公平合理的。”实际上，我认为任何第三方都会做出比我们低得多的估值。我知道南理宇不会同意，只是想将他一军。

果然，南理宇坚决不同意。于是就此休会。

事后，我打电话给金星勋。他已经离开金监会了，但是我知道他仍然了解内情。我问他金监会到底是何打算。他不肯说，但认为交易的前景“不乐观”。我们看来是“山穷水尽疑无路”了。

* * *

为了韩国第一银行的项目，我和团队有家难归，一整周都耗在汉城，甚至连周末都不能回香港。

3月6日是个周六，双方照常工作。我们与尚可倚处长及其团队会面。既然此前提出的两个方案都被南局长否决了，我在会议上又提出了第三个方案。我们愿意接受贷款按其原始账面值定价，但韩国第一银行全部保留已经计提的贷款损失准备金。对此方案，我没有寄予任何期待，只不过是按照我们的计算，第三个方案和头两个产生的经济效果对于新桥是一样的，所以我们仍然在原地打转，看看金监会如何应对。

这一次，尚可倚提出了一个反提议，把标价定在账面值的97.5%，而且让韩国第一银行保留相当于贷款账面值的3.4%的准备金。这就相当于标价94.1%（97.5%减去3.4%）。他的提议虽然与我们87.5%的提议仍有很大的差距，但至少金监会有所松动了。

有迹象表明，金监会团队开始渐渐理解我们了。南理宇本来是高高在上的，但此周几次参与谈判。也许金监会团队意识到新桥已经被逼到了临界点。看来，金监会虽然态度强硬，但是也不愿意谈判破裂。我们听说，在头一天晚上，金监会的团队工作到凌晨1点，与顾问一起讨论分析，准备今天的会议。这些信息使我们在备感无奈之时感到些许宽慰。

我渐渐意识到，金监会团队的谈判技巧很简单，这就是不断试探我们的底线，因为他们并不清楚己方的具体要求。如果我们显示出仍然有让步的余地，他们就会不断挤压我们。

我单独求见南理宇，明确告诉他，我们的最后一个方案是最终方案，不会再做出任何让步。随后，我给他写了一封信，重申我们对于每项条款所持的立场是符合《共识备忘录》中双方承诺的，言外之意是政府的立场违背双方签署的《共识备忘录》，我还暗示他们之所以这么做是出于政治原因。

不出所料，南局长坚决否认，说我对情况的评估是“不实的指控”。

我在发给内部的备忘录中报告了整个情况，其中写道：“有趣的是，当我提出双方共同邀请如IMF或世界银行之类的国际机构来监督《共识备忘录》的执行时，南理宇的反应表明韩国政府方面对此特别敏感，他表示绝不希望这种情况发生。”

正是因为我知道韩国政府方面最担心的是国际机构的反应，我才提出这个建议。看来我将他一军的棋是走对了。

周一，我收到了庞德曼的传真回复。

恰巧，第二天布朗姆就抵达了汉城。我和他一起去拜会李宪宰。这次见面很愉快，双方都承诺努力完成交易。李宪宰建议，如果双方团队在4月中旬（也就是排他期截止前两周）尚未取得突破，双方的“首脑”就再次会面，一并解决未决问题。

然而，尽管这两位主席似乎达成了相互理解，但是我在谈判桌上看不出金监会团队的谈判方式有任何改变。

就在此时，世界银行驻汉城的代表佩尔·杰迪福什找到了我。他说想在世界银行向韩国发放下一笔贷款之前，了解一下韩国第一银行项目谈判的进展情况。世界银行和IMF对新桥达成交易有着浓厚的兴趣，因为这两个组织对韩国所提供的580亿美元救援计划的条件之一就是韩国必须出售两家破产银行中的至少一家。我应邀和他见了面，详细介绍了谈判进展，或者说是进展缓慢的情况。

世界银行的官员们了解《共识备忘录》的基本内容。我坦诚地逐条介绍了与韩国政府谈判所遇到的困难以及双方的分歧。听了我的解释，杰迪福什认为，新桥在谈判中遵循《共识备忘录》的规定，并且已经做出了有利于韩国政府的诸多让步。他说将在与韩国官员会面时进言，帮助推进交易。

* * *

距离排他期结束还有6周了。我的工作日程安排得很紧，每天要花10~12个小时或者与金监会谈判，或者做其他与交易相关的工作，然后再花几个小时写详细的内部报告，向同事通报最新情况。3月12日，我向新桥团队分发了一份备忘录，总结了我们所处的困境。

庞德曼的一贯风格是雷厉风行，见信即复。他在同一天传真回复：“我认为我们被耍了。他们意识到不能避开《共识备忘录》，但也无意真正遵循。”他写道：“我认为现在大概是时候了，我们应该给他们写一封语气强硬的信，清楚地表明我们知道他们耍的花招。”

在我看来，新桥在美国的同事开始对这笔交易失去信心。大家都对进展缓慢感到很沮丧，认为前景渺茫。3月15日是周一，我与瑞安律师通了电话。他曾在收购美国储蓄银行的交易上与庞德曼合作，深得庞德曼的信任。瑞安坦言他认为这笔交易不会成功，并且已经向庞德曼表达了他的悲观看法。我和他商讨了采取什么办法才能迫使韩国政府方面有所作为，我们是否应该诉诸法律。

通话之后，我给他写了封信：“我们必须迫使他们做决策，不管用什么方式，而且越早越好。”我的想法是，久拖不决的状况不能持续下去了，金监会是否愿意继续韩国第一银行的交易，需要给我们一个明晰的说法。我建议给金监会发个律师函：要么接受新桥给出的最基本条件，要么我们将追究韩国政府违背《共识备忘录》的责任，并保留采取法律行动的权利。

我的措辞是有法律含义的，律师一看就明白。我所说的“依赖了他们的承诺”是指合同法（最起码美国的合同法）中的一个概念，称为“由于依赖而造成的伤害”（detrimental reliance）。这个概念的意思是，如果一方依赖另一方所做的承诺去做某事，并为此付出了代价或受到了损害，即便双方没有签署正式合同，法院也可以认定承诺方有义务兑现承诺。

我的想法是，虽然《共识备忘录》本身不具备法律约束力，但我们仍然有起诉金监会的依据，因为我们依赖《共识备忘录》中的承诺才付出了大量的费用。除了新桥的团队所付出的时间、精力和资源外，还有我们所聘请的众多律师、分析师、会计师和其他顾问一直在为该交易工作，所有这些已经造成了数百万美元的费用，而且还在逐日增加。从法律上挑战政府可以让其明白我们对此项目极其看重，而政府变卦的话，新桥不得不维护自己的利益。