巴菲特最终从烟蒂股模式转型为陪伴优质企业成长模式。本质上讲，后者其实更符合老师格雷厄姆所传授的核心概念：股票不是一个交易筹码，它是企业所有权的凭证。它甚至可以说是老师理念的升华，因为这种模式甚至已经不再需要依赖股市是否开市，不再需要依赖“接盘侠”是否出现，完完全全地将关注点放在了企业上。

同时，这种模式既有足够的资金容量，又能够让自己始终和优秀的人一起跳着踢踏舞走完人生。这正是巴菲特所梦想的生活。老唐完全认同这种看法，所以我选的也是这条路。

在本书即将结束的时刻，让我们通过巴菲特分享的一个超简单实例，汇总一下陪伴优质企业成长模式的几个要点。

巴菲特在2013年致股东信里，举过一个自己买农地的真实案例。这个简短的例子里，几乎包含了投资的一切要素。老唐认为，思考透彻这个例子，就基本掌握了巴菲特投资体系的精髓。

农地投资案

例子大约是这样的：1986年，巴菲特花28万美元买下一块400英亩的农地。巴菲特自己对农业一窍不通，只是从喜欢农业的大儿子口中，知道了玉米和大豆的产量，还有对应的运营成本。根据这些数据，巴菲特大致估算出28万美元买下农场，年净收益率约有10%。同时，未来产量还可能提高，农作物的价格还会有一定幅度的上涨。巴菲特解释说：

我并不需要有特别的知识，来判断此时是不是农地价格的底部。可以肯定的是，未来一定会遇到糟糕的年份，农作物的价格或者产量都可能偶尔令我失望，但那又怎样呢？一样会遇到一些好得异常的年份，并且我又不用迫于压力出售农地。

现在，28年过去了，农地年利润翻了3倍，农地价格是我当初买价的5倍。我依然对农场一窍不通。而且，直到最近，我才第二次去过这个农场。

这个简单的例子里，包含了如何估值，如何面对市场波动，如何看待宏观，如何看待增长等投资体系核心要素。

估值就是比较

巴菲特买入时关注的是农地产出，这块地每年的净回报至少有10%，比拿着一笔“钱”享受约3%～4%的回报高，所以选择买地，这就是估值。估值就是在可选投资对象之间，比较真实回报率的大小，就像在两个苹果之间选择明显较大的那个一样，与此时农地价格究竟是不是底部无关。

投资和估值，不是要在某投资对象上赚一倍或赚十倍的思考方式，而是一个永续的思维模式：永远只在两个可以理解的投资对象之间，选择产出更高的那个。它是比较，是选择，不是精确计算。农地产出高，选择让财富以农地的形态存在。反之，如果农地产出还不如类现金资产高，那就让财富以类现金资产的形态存在。

永远比较，永远选择，永远让财富以收益率更高的资产形态存在。至于回报更高的资产，市值提升得更快，最终导致投资者市值高增长，那只是由于资本在逐利天性推动下，同样也在追逐盈利能力更强的资产，最终导致资产市价被推高的被动结果。这就是巴菲特反复强调过的真经，他说，“我从11岁开始就在做资金分配这个工作，直到现在从未改变”。

宏观预测是废纸

对巴菲特而言，他买入农地时完全不考虑宏观经济或天气变化这些不可预测因素。是的，未来一定会遇到糟糕的年份，农作物的价格或者产量都可能偶尔令人失望，但那又怎样呢？一样会遇到一些好得异常的年份。从长期视角看，这些糟糕的年份和好得异常的年份可以视为相互对冲，直接忽略。

在我们的投资里也一样，宏观因素确实会在短期带来明显的市场波动。但对投资者而言，面对这个事实，究竟是选择将投资周期拉长，让宏观因素相互对冲？还是通过掌握周期，利用它的影响获利呢？前者，已经有无数成功的投资大师走通。而后者，宏观经济学的创立者凯恩斯本人的受挫经历，以及长期资本两位诺贝尔经济学奖得主的实证，难道还不足以提醒我们吗？

巴菲特说：“我不看宏观经济预测。所有宏观经济预测类的文章，对我而言是废纸。”（《商业周刊》1999年7月5日）

芒格说：“我从来没有通过预测宏观经济的变化而赚到过一分钱。”（《穷查理宝典》第四章第七讲）

巴菲特说：“对于一般投资人和商业人士迷信的政治经济分析预测，我们继续保持视而不见的态度。30年来，没有人预测到越战继续扩大、工资与价格管制、两次石油危机、总统辞职、苏联解体、道琼斯指数一天之内大跌508点或者是国债利率在2.8%和17.4%之间巨幅波动。”（1994年度伯克希尔致股东信）

巴菲特说：“对于买进股份我们注意的只是价格而非时间。我们认为，因为忧虑短期不可控的经济或股市变量，放弃买进一家长期前景可预期的好公司，是一件很愚蠢的事。为什么仅仅因为短期不可知的猜测，就放弃一个很明显的投资决策呢？”（1994年度伯克希尔致股东信）

巴菲特说：“大约在1890年，可口可乐整个公司以2000美元出售。今天它的市值是500多亿美元。如果有人对1890年的买主提醒，‘我们将要面临两次世界大战；1907年会有大恐慌；1929年股市会崩溃……这些事情都将发生，还是等一等吧’！等待是个错误，代价太昂贵了，谁都承受不起。”（1994年度伯克希尔股东大会问答）

增长因素

在农地案例里，巴菲特预测农地未来产量还可能提高，农作物的价格还会有一定幅度的上涨。这两个预测都不需要什么高深的知识，只是对技术进步的信心和对法币时代必然通胀的理解。

巴菲特没有明确表达的，还有一个增长因素，那就是每年的收成还可以用于再投资。他在1999年太阳谷峰会上，除了调侃唐·基奥夫妇忙着制造克拉克·基奥，还推荐了一本书，1924年出版的《用普通股进行长期投资》，作者是埃德加·史密斯。巴菲特说：“史密斯用这本书证明了股票收益总是高于债券。他发现了五个原因，其中最新颖的一个原因是，公司可以保留盈利的一部分，然后用同样的回报率进行再投资。这就是利润再投资——1924年的创新理念。”

是的，农地本身的产出不依赖新增额外的资本，意味着每年约10%的产出可以做利润再投资，这是农地10%回报中潜藏的增长因素。巴菲特这样描述这类生意：“它给我们贡献很多资金，我们可以用这些资金去买别的生意。因此即使它本身没有增长，但我们可利用的资本在增长。这种情况，要比某些需要大量资金投入才能增长，却不能给我们提供高回报的企业的投资更为有利。”

别瞅傻子，瞅地！

因此，农地投资真正值得关心的事情就两件，其一是农地产出是否持续令人满意；其二是用农地产出再投资，比如购买新的农地时，有没有买贵。这和其他股票投资所要关心的事情是一样的：第一，企业经营收益是否持续令人满意；第二，企业留存利润再投资的预计回报率如何。这一切，均只需要研究农地或企业，完全不需要去猜测农地或企业的交易者之间如何上蹿下跳地报价。

在农地交易市场，很少有28万美元买下一块农地，很快就有人出价128万美元的事儿。毕竟买地时大家都不傻，知道考虑产出性价比。但股票市场有个巨大的优势：有傻子。傻子们亢奋了，真拿出128万美元甚至更多钱，要买你那块地。这时你发现128万美元存银行可以得到128×4%=5.12万美元，远高于每年2.8万美元的农地净收入，好像挺划算的，可以考虑是否要将农地卖给傻子了。这就是面对市场高估后的处理，正如格雷厄姆所说，“对投资者有用的是市场先生的口袋，而不是脑袋”。

在大多数时候，傻子们或许还不够亢奋，比如最多只肯出价70万美元。70万美元存银行（假设你只有这个次优选择），只能拿70×4%=2.8万美元，和农地年回报一样，没有便宜占。那怎么办呢？很简单，不搭理不够亢奋的傻子，让他哪儿凉快去哪儿待着！这并不耽误你继续从农地获得收入。这就是市价处于合理区间的处理方法。衡量是否合理，是对比两种资产的产出能力，而不是用农地的买入成本和傻子的出价对比。

有时候，傻子可能莫名其妙地惊恐，他们之间开始以14万美元，甚至7万美元的价格，交易同样品质和大小的地块。这并不意味着巴菲特就亏损了，他确实没有预测到傻子能傻成这样，没有拿着28万美元继续等待。这非常正常，就像他没有能力算出彩票开奖号码一样。

只要不是借钱买入，没有债权人要求按照傻子间的成交价，比如14万或7万美元追加保证金，巴菲特“不用迫于压力出售农地”。此时耳边的14万或者7万美元，丝毫不影响农地的产出。甚至于巴菲特还可能用农地产出换来的钱，去和傻子交易，再买一块年收益20%甚至40%的农地。此时傻子们之间的交易价格越低，巴菲特的收益会越高。

所以，从买下农地的那一瞬间开始，巴菲特就只面临两种选择：A是持有农地，获取高于持有“钱”的收益，赚；B是傻子出价实在太高，将农地卖给傻子，然后获取比持有农地更高的无风险收益，更赚。这就是巴菲特所说的投资两大原则：第一绝不亏损，第二不要忘了第一条。

做好投资，并不需要次次正确

投资者真的只有赚和更赚两种情况吗？其实也没那么容易，至少还可能遇到：①买进农地时计算失误，后来农地产出没有估计的高；②买的时候好好的，买进之后，农地盐碱化了，产出大幅下降。这时候怎么办呢？凉拌！“股神”也不能保证百发百中，一样有错的时候。

比如2018年给伯克希尔造成有史以来最大季度亏损、迄今尚未出现转机的卡夫亨氏。

比如2012年投资英国零售巨头特易购（Tesco）亏损4.44亿美元。

比如2008年24.4亿美元买入爱尔兰银行的股票，当年亏损89%斩仓。

比如2007—2008年初巴菲特错判油价方向，投入70亿美元买入康菲石油公司股票，造成几十亿美元损失。有趣的是，更广为人知的是巴菲特买入中国石油净赚23亿美元的成功案例，其实两者都建立在看好油价的基础上，差别或许只是运气。

比如1993年发行25203股伯克希尔A股（2019年底市值超过85亿美元）换购德克斯特鞋业公司。起初夸“德克斯特是我和查理职业生涯里见过的最好的公司之一”，收购后德克斯特业绩持续稳定地下滑，然后不断亏损，直至一文不值。

……

但是，上面的失败案例，加上之前谈过的伯克希尔、通用再保、可口可乐等案例的误判，恰恰证明：获取令人满意的良好回报，并不需要每次都正确！正如彼得·林奇在他的《彼得·林奇的成功投资》一书里所说的：“只要有60%的股票表现和预期的一样，就足以在华尔街创造一个骄人的投资业绩纪录了。”

投资者只要抛开猜对傻子想法的幻想，坚持每次决策都对农地品质及农地产出有深入研究和回报测算，通过不断地学习和修正，让判断失误越来越少，让单次错误造成的损失越来越小，就足够了。剩下的，相信组合和复利的威力就好。

所谓组合和复利的威力，指组合和复利规律可以放大正确的影响力，同时缩减错误的杀伤力。举个简化例子，如果初始资金100万元，投资两家公司各50万元。假设判断一对一错，未来10年其中一家公司的净利润每年增长20%，另一家则每年下跌20%。假设一头一尾市盈率不变，10年后账户是什么状况呢？

直觉似乎相互抵消了，但事实出乎你的意料：账户总值315万元，年化收益率12.2%。其中对的从50万元变成超过309万元，错的从50万元跌成不足6万元。如果其他条件不变，将时间拉长为20年，那么，账户终值会超过1917万元，年化收益率15.9%。这就是组合和复利的威力！

简化例子中假设的是对错概率各50%，它已经足以让投资者获得满意的，甚至是媲美世界级投资大师的回报。而投资者要做的、也可以做到的，是通过持续学习和研究，努力让自己的判断正确率高于50%，让组合和复利规律，在超过50%正确率的前提下释放更大威力。不断重复，从成功走向更大的成功。

就这么简单！

说穿了，投资的真谛就六个字：别瞅傻子，瞅地！